En synthèse :
- Un SPAC est un modèle reposant sur le principe du “chèque en blanc” permettant de coter des sociétés en bourse, qui a récemment gagné en popularité (325 opérations au premier trimestre 2021, 276 en 2020 et 83 en 2019).
- Les SPAC permettent aux sociétés de réaliser des projections financières sur une échelle de temps conséquente, et de réduire le délai d’introduction en bourse.
- Les SPAC permettent l’arrivée d’un flux d’argent dans ces entreprises qui ont besoin d’un niveau considérable de capital pour que leurs opérations passent à l’échelle, rencontrant de longues périodes sans génération de valeur significative, et les sociétés dans la mobilité appartiennent à cette catégorie.
- La plupart des startups tech de la mobilité cotées bourse via un SPAC sont assez immatures du point de vue opérationnel, ce qui peut-être déceptif pour les investisseurs qui ont parié sur une forte croissance et une bonne exécution opérationnelle de la part de ces sociétés
Mobilité et SPAC
Il n’y a pas une seule semaine sans une nouvelle annonce de SPAC. La donnée est éloquente : selon Pitchbook, 325 deals de SPAC ont été conclus au premier trimestre 2021, contre 276 deals en 2020 et 83 en 2019.
Toutefois, il est intéressant de relever que seulement 79 acquisitions ont été réalisées par un SPAC en 2020. La plus grosse levée de fonds (à date) a atteint $4Mds en juillet 2020 (réalisé par le manager de hedge fund Bill Ackman).
(Source: Refinitiv, illustration par le Financial Times)
En synthèse, une “Special Purpose Acquisition Company” est un chèque en blanc. La société, créée par un “sponsor”, a pour but d’entrer en bourse. Le sponsor lève de l’argent auprès d’investisseurs (grâce au nouveau véhicule) avec pour seul objectif de réaliser une acquisition d’une société non-cotée, appelée la cible (dans un délai de 2 ans maximum). Par conséquent, les cibles ayant fait l’objet d’une acquisition au travers d’un SPAC sont cotées sur les marchés financiers. En échange du lancement d’un SPAC, les sponsors reçoivent généralement 20% des titres du véhicule coté.
Ce modèle n’est pas nouveau, mais a suscité beaucoup d’intérêt ces derniers mois. La récente volatilité sur les marchés a encouragé le développement de cette classe d’actif, notamment parce que les SPAC permettent d’être coté en bourse dans un délai plus réduit que les IPO traditionnelles ou les “direct listing” (diminuant, de fait, l’incertitude sur les perspectives de liquidité), ce modèle étant opposé aux IPO classiques. Cependant, les cibles doivent être approuvées par les régulateurs (et ainsi fournir des rapports financiers détaillés), c’est pourquoi la valeur des SPAC tient plutôt à la durée d’introduction en bourse et les perspectives offertes pour être coté en bourse pour les cibles. Ceci est particulièrement vrai lorsque l’on considère que, contrairement aux IPO traditionnelles, les sociétés ciblées peuvent produire des projections financières sur une échelle de temps plus longue, ce qui facilite la possibilité d’afficher des perspectives de croissances ambitieuses, rendant ces sociétés plus intéressantes pour les investisseurs.
La levée de fonds d’un SPAC est entièrement liée à la réputation du sponsor, la personne à l’origine du SPAC, étant donné que cela repose sur un mécanisme de “chèque en blanc”, il est important d’accorder une grande confiance au gérant pour placer son argent en tant qu’investisseur, qui propose d’acheter des unités du véhicule (similaire à l’achat d’actions d’une société le jour de son introduction en bourse). La levée de fonds ne suffit généralement pas à couvrir le coût d’une acquisition, c’est pourquoi les sponsors doivent conclure un partenariat avec des investisseurs traditionnels, comme les investisseurs en private equity, pour arrondir au prix d’acquisition d’une cible et finaliser l’opération. Le SPAC recherche souvent un deal de type PIPE (Private Investment in Private Equity). Ici, le sponsor négocie la vente de l’entreprise ciblée directement avec les investisseurs de private equity. Nikola, la société fabriquant des camions électriques, a fait l’objet d’une acquisition de type PIPE.
En France, des sponsors connus ont formé un SPAC : Xaviel Niel, Matthieu Pigasse et Moez-Alexandre Zouari. Le jour de l’introduction en bourse de 2MX Organic (leur SPAC), le prix par action a augmenté de 30%. A la fin de la journée, la levée de fonds a atteint 300M €. La stratégie de 2MX Organic est d’acquérir des sociétés dans les biens de consommation durables (côté production et distribution). Toutefois, au jour de la rédaction de cet article, ce SPAC n’a réalisé aucune acquisition, et ses actions s’échangent à un prix 5.75% inférieur à son prix d’introduction en bourse.
Bernard Arnault s’intéresse aux services financiers, en partenariat avec Tikehau Capital, Jean-Pierre Mustier et Diego de Giorgiva. Un nouveau SPAC devrait prochainement être annoncé pour investir dans 4 segments des services financiers : la gestion d’actif (traditionnelle et alternative), les fintechs, l’assurance et les services liés, les sociétés de services financiers.
Ci-dessous un “tutoriel” des SPAC:
(Source: CB Insights)
Pourquoi les SPAC conviennent bien aux startups tech de la mobilité
Depuis mars 2020, 45 SPAC ont été formés dans la mobilité, selon Baris Guzel de BMW i ventures. La taille médiane des véhicules est de $275M, le plus gros étant CCIV, pour l’acquisition de Lucid Motors, avec une taille de $2.1Mds (qui est, par ailleurs, un échec total). Pitchbook nous indique que, au premier trimestre 2021, 43 startups tech de la mobilité ont fusionné avec un SPAC, représentant une valorisation totale de $104.1Mds, à mars 2021. La mobilité semble être un segment privilégié pour les SPAC (à début juin 2021, il y a eu 22 deals de SPAC, comparé aux 23 réalisés sur l’ensemble de l’année 2020), particulièrement pour les véhicules électriques, les véhicules autonomes et les eVTOL, pourquoi ?
Si vous pensez véhicules électriques et marchés financiers, il y a de grandes chances que Tesla vous vienne à l’esprit. En 2020, le cours de l’action Tesla a augmenté de 695% par rapport à 2019, devenant le plus gros fabricant de véhicules au monde en termes de capitalisation boursière. La société est devenue une sorte de “référence” en termes de multiples. Un autre facteur rendant les sociétés tech de la mobilité intéressantes pour les SPAC est la tendance générale pour l’investissement durable, qui constitue par ailleurs une des priorités de l’administration Biden. Ces startups font le pari de modes de transport durables (électrique, hydrogène), qui bénéficient d’une forte tendance de vente de véhicules électriques et de l’exploration de solutions logistiques innovantes.
Une autre manière de considérer la tendance des startups tech de la mobilité à se coter en bourse via un SPAC est de l’envisager sous l’angle du venture investing (capital-risque). Ces sociétés, tout en montrant de beaux graphiques au sujet de leur croissance et résultats financiers futurs, demeurent déficitaires. C’est une bonne option pour lever de grosses sommes d’argent dans un temps court. Forbes illustre ce constat, au sujet des startups de la mobilité aérienne cotées en bourse via un SPAC : “Sans surprise, la plupart de ces deals ressemblent à de l’investissement venture. Seule une de ces sociétés a reçu un financement au-delà de la Série C, peu sont rentables, et plusieurs n’ont aucun revenu commercial significatif”.
Si vous n’êtes pas convaincu à propos de la comparaison avec le venture capital des SPAC dans la mobilité, veuillez noter que certains multiples de valorisation sont basés sur des revenus projetés en 2027 (QuantumScape).
Les exemples de startups tech de la mobilité cotées en bourse avec un SPAC comprennent Bird (valorisation à $2.3Mds, affichant un résultat déficitaire jusqu’en 2023) ou encore Cazoo (valorisation à $7Mds, affichant un résultat déficitaire jusqu’en 2024).
(Source: Pitchbook)
Quelques sociétés ont bénéficié de l’explosion des SPAC, affichant de belles valorisations au moment de leur introduction en bourse. Cependant, malgré de fortes croyances de la part des investisseurs au sujet de leur savoir-faire opérationnel, la vérité est que la plupart de ces startups tech de la mobilité demeurent risquées, leur valorisation pouvant connaître des hauts et des bas.
Même si la grande majorité des SPAC choisissent les USA pour leur introduction en bourse, l’Europe est surveillée de près par ces investisseurs. Levere Holdings a levé $250M le jour de son IPO, avec l’objectif d’investir dans le secteur de la mobilité en Europe. Martin Varvasky (CEO) et Yasmine Fage (COO et Directeur) sont les gérants de cette société, qui a l’ambition de construire un écosystème avec les acteurs publics, fabricants automobiles et plateformes.
Les SPAC représentent une option d’exit pour les startups tech de la mobilité financées par les VC. Étant donné son succès (du moins le jour où ces sociétés réalisent leur introduction en bourse via un SPAC), nous pouvons attendre de la part des investisseurs VC de continuer à investir dans ces sociétés. En parlant d’investisseurs, BlackRock est impliqué dans 15 deals depuis Mars 2020 (à début juin 2021) du côté private equity (PIPE).
Malgré la tendance pour les SPAC, il y a de sérieux risques au sujet de cette classe d’actif. Le principal étant que les SPAC peuvent, éventuellement, être supérieurs en nombre aux sociétés non cotées souhaitant réaliser leur introduction en bourse, créant un risque de bulle. Un autre risque est que le succès d’un SPAC tient à la réputation des sponsors, les vrais experts et personnes compétentes ne sont, par définition, pas illimités. A début juin 2021, il y a toujours 420 SPAC à la recherche d’une acquisition.
Les SPAC dédiés à l’investissement dans de jeunes startups est un autre risque pour les investisseurs, mais cela est lié à l’actif sous-jacent (les startups sont, par nature, très risquées). Dans la mobilité, il y a eu des sociétés qui ont manqué à leur promesse d’exécution telles que Nikola. Nikola est entré en bourse via un SPAC à $10 l’unité, son action a chuté en dessous de ce seuil (en avril 2021). L’investissement dans les marchés financiers est toujours risqué, mais ce qui est intéressant ici est que ces sociétés peuvent promettre de bons résultats, même si elles ne sont pas matures d’un point de vue opérationnel. Nikola a promis la production de 600 camions, pour revoir ses projections à la baisse à 100 camions.